Pochi giorni fa la Commissione Europea ha proposto un programma, “Europa 2020”, che consiste in una serie di iniziative faro. Realizzare queste iniziative è una priorità comune, in vista dell’obiettivo di una crescita intelligente, sostenibile ed inclusiva.

Prima ancora, il 23 settembre 2009, la Commissione ha presentato un insieme di interventi normativi atti a creare un nuovo assetto istituzionale per la vigilanza del sistema bancario, finanziario e assicurativo nell’Unione Europea. E’ una delle risposte più importanti da parte delle autorità pubbliche alle gravi inefficienze del sistema di vigilanza che hanno contribuito alla crisi finanziaria iniziata nel 2006-07. In questo articolo cerchiamo di ripercorrere i processi che hanno portato allo tsunami finanziario per poi andare a capire il senso di queste proposte e gli scenari che si aprono nel futuro della vigilanza finanziaria.

Ne parliamo con Valerio Lemma, intervistato presso la biblioteca della Luiss

Buongiorno Valerio, quali sono stati i punti deboli della vigilanza che hanno contribuito maggiormente allo scoppio della crisi? 

La crisi finanziaria ha come radice un duplice problema: nessuno ha vigilato sul dilagare dei rischi al livello di sistema e i mercati sono stati riempiti di junk bond senza che nessuno li controllasse. 

Si guardava l’andamento dei singoli intermediari, nessuno controllava però l’andamento generale, il pericolo al livello di sistema globale. Inoltre non esisteva un meccanismo che arginasse l’inondazione di strumenti finanziari tossici che venivano immessi nel mercato. Il mondo si è riempito di questi strumenti: prodotti di ingegneria finanziaria mai testati, ma venduti, che alla prova dei fatti sono diventati illiquidi.

Carenza di vigilanza a livello macroeconomico ed un deficit di regolamentazione degli strumenti finanziari. Aggiungiamo anche anche un ottimismo esagerato?

Il retroterra ideologico di queste falle nella vigilanza sono le tesi della crescita quantitativa e della pro-ciclicità. L’obiettivo era la crescita dei soli numeri e inoltre si è diffusa un approccio pro-ciclico: forse si è ritenuto possibile un futuro senza più recessione, una crescita infinita. 

Gli studi economici hanno evidenziato come nel 2001 si sia cominciato a gonfiare i mercati: prima l’espansione della spesa pubblica per interventi militari in Iraq e Afghanistan, poi la politica immobiliare statunitense e la concessione di mutui subprime.Sul piano giuridico, cruciale è stata l’introduzione di regole pro-cicliche, come i nuovi principi contabili IAS; il criterio del fair value ha contribuito a far crescere i bilanci delle società. Purtroppo questi principi, funzionando da amplificatori, potenziano sia gli alti che i bassi; anche per questo la crisi è stata così evidente.

C’è stato un accecamento da parte delle autorità di vigilanza o si è semplicemente fatto finta di non vedere?

La vigilanza ed i presidi di sicurezza funzionano come un paracadute: quando sali  rallenta, quando scendi frena. Forse guardando la lancetta dei secondi della storia, la politica ha scelto di contenere i controlli, probabilmente perché si era in un periodo di crescita. D’altronde il funzionamento dei mercati era noto, così come le sue interconnessioni, dunque la scelta deliberata di non regolamentare l’ingegneria finanziaria (nell’ambito della globalizzazione dei mercati) è di natura politica.

Una totale anarchia in settori così delicati dell’economia?

Non esattamente. Nel vuoto di regolamentazione si è inserita la soft law. Un insieme di norme che vengono condivise dagli stessi destinatari (banche, società assicurative) e che sono prive di forza coercitiva. Il vincolo all’adesione sta nel fatto che rispettare una regola di soft law produce un effetto premiale, di vario tipo, che ti può avvantaggiare rispetto a chi non la rispetta. 

Tuttavia, a fronte della soft law, non è dato riscontrare una regolazione di matrice tradizionale in materia di vigilanza macro-prudenziale e prodotti finanziari.

Come mai la soft law non ha funzionato?

Nonostante le regole di soft law, gli intermediari creditizi hanno potuto comunque assumere rischi elevati sulla base di mere autovalutazioni ovvero sulla scorta di indicazioni provenienti da soggetti privati non pervasivamente vigilati. Non vi è stata la previsione di meccanismi sanzionatori che favorissero la tempestiva reazione di comportamenti inadeguati a livello macropruenziale. 

Come è stato dimostrato dalla crisi, la finanza necessita di un complesso di regole coercitivo, comprensivo di dure sanzioni. 

È evidente, oggi, che l’impianto pre-esistente non è risultato completo e alternativo. In altri termini, l’intensità e l’estensione della vigilanza prudenziale non aveva raggiunto un punto di equilibrio tale da garantire l’efficiente funzionamento dei meccanismi di mercato, come cerco di spiegare - in maniera più approfondita -  in un mio recentissimo saggio pubblicato negli Scritti in onore del professore Francesco Capriglione.

Quindi, visti questi problemi (assenza di vigilanza macrofinanziaria, prodotti tossici, regole pro-cicliche, soft law insufficiente), quali sono le soluzioni che sono state proposte e quelle che secondo te non sono ancora maturate?

Innanzitutto va detto che le iniezioni di liquidità fatte dagli Stati e dalle banche centrali hanno evitato il ripetersi delle tragiche conseguenze del ’29. 

Inoltre c’è stato un buon lavoro da parte degli organi comunitari per riformare l’assetto della vigilanza coprendo anche l’ambito macro-economico: nella proposta del gruppo de Larosière recepita dalla Commissione c’è la creazione di un’autorità, l’ESRB (European Systemic Risk Board) che ha funzioni di vigilanza macroprudenziale e che si occupa del rischio sistemico. 

Ancor più di recente, il programma “Europa 2020” sembra proporre una nuova strategia per uscire dalla crisi e preparare l'economia dell'UE per il prossimo decennio, coinvolgendo tutti i livelli dell’Unione europea: Consiglio, Commissione, Stati membri ed autorità nazionali.

E per quanto riguarda i prodotti tossici e la soft law?

C’è ancora molto da fare per il controllo dei titoli tossici: una proposta potrebbe far riferimento agli altri prodotti pericolosi. Per spiegare meglio, come esiste l’agenzia del farmaco che testa dei farmaci prima di distribuirli, si può pensare ad un’autorità che verifichi il funzionamento dei prodotti finanziari. La soft law era sicuramente insufficiente a contenere i pericoli. 

Esemplare è il caso Madoff: di fronte a comportamenti illeciti ed ai guadagni stellari, l’unica alternativa possibile è il carcere. 

In conclusione, se un obiettivo delle riforme è la qualità e la sicurezza dei prodotti finanziari, l’impegno per conseguirlo dovrà volgere verso l’allineamento delle istituzioni allo sviluppo del sistema economico globale secondo schemi che sanciscano il primato delle regole sull’arbitrio.

 

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